华创宏观上半年12万亿信贷去哪了金融界
来源：金融界网站
作者：张瑜杨轶婷
上半年信贷去哪了
年上半年应对疫情，我国在“宽信用”推升信贷增速的同时，辅以“再贴现再贷款”工具把控信贷结构。从占比上看，企业中长期贷款仍然主要流向了基建设施业、房地产业，而建筑业、制造业、其他服务业位居其后，且基础设施业是绝对主力。但从增速上看，年政策引导信贷扩张的侧重点在基建、制造业和小微企业贷款，而对房地产贷款着重加以克制。但在疫情客观环境下，居民消费贷款（不含购房贷款）受挫最大。
上半年信贷投向的结构也基本反映了疫后经济修复的非对称格局，经济中的利率敏感型（工业、地产、基建）已经提前修复到位，但经济中的收入敏感型（限额以下消费、低收入群体）仍然需要持续修复。相对应的，我们认为下半年货币政策在总量上难有期待，而将着重于结构性货币工具的进一步落实，保证宽松流动性的精准滴管，实现货币政策的“精准导向”、“落地见效”。在具体结构上，未来信贷支持的重心在于“宽优质信用”，仍将向制造业贷款、小微贷款、助农贷款这些能够带动实体经济生产、支持经济薄弱环节的部门倾斜，在促进国民经济整体良性循环的同时，不透支货币政策空间。
PMI数据简评：出口向好的趋势更加明朗
7月制造业PMI为51.1％，反映出口向好的趋势更加明朗，但同时也预示国内经济环比上行动能逐渐减弱中，生产指数环比仅提升0.1个百分点，新订单指数中来自国内需求部分未有明显回升。考虑到PMI所体现的更多是国内经济中制造业的生产、出口、投资等链条，我们认为这些链条基本修复完毕，预计PMI后续在50％以上小幅波动，大幅上行可能性不大。
每周经济观察
需求继续回升，地产成交靓丽，汽车零售好转，7月主流50家房企单月销售金额亿元，同比增长30％，汽车零售同比4.7％。生产端，水泥价格跌幅放缓，螺纹生产略有回升。通胀方面，食品价格整体继续上行，猪肉价格高位震荡，鸡蛋、蔬菜价格上扬。进出口方面，7月韩国、越南出口继续改善，CRB现货指数持续回升。汇率方面，本周公布的美国第二季度GDP环比折年率录得-32.9％，创大萧条以来最大降幅，而欧元区国家二季度GDP则有所超预期，同时本周美联储议息会议立场偏鸽，美元指数持续走低。本周中美情绪未进一步恶化，人民币汇率稳定在6.99附近。
风险提示：全球疫情反复
报告目录
报告正文
一
上半年信贷去哪了
年上半年应对疫情，我国在“宽信用”推升信贷增速的同时，辅以“再贴现再贷款”工具把控信贷结构。从占比上看，企业中长期贷款仍然主要流向了基础设施业、房地产业，而建筑业、制造业、其他服务业位居其后，且基础设施业是绝对主力。从增速上看，年政策引导信贷扩张的侧重点在基建、制造业和小微企业贷款，而对房地产贷款着重加以克制。但在疫情客观环境下，居民消费贷款（不含购房贷款）受挫最大。
上半年信贷投向的结构也基本反映了疫后经济修复的非对称格局，经济中的利率敏感型（工业、地产、基建）已经提前修复到位，但经济中的收入敏感型（限额以下消费、低收入群体）仍然需要持续修复。相对应的，我们认为下半年货币政策在总量上难有期待，而将着重于结构性货币工具的进一步落实，保证宽松流动性的精准滴管，实现货币政策的“精准导向”、“落地见效”。而在具体结构上，未来信贷支持的重心在于“宽优质信用”，仍将向制造业贷款、小微贷款、助农贷款这些能够带动实体经济生产、支持经济薄弱环节的部门倾斜，在促进国民经济整体良性循环的同时，不透支货币政策空间。
（一）部门分布
金融机构贷款主要投向三个部门：实体企事业、居民、非银。年上半年新增本外币贷款12.45万亿，其中企事业贷款新增9.15万亿，占七成左右，居民信贷新增3.55万亿。占比接近三成，而非银贷款小幅收缩亿。值得注意的是，年开年Q1新增贷款中企事业贷款占比一度高达85.1％，而最新Q2这一占比降至56％，但依然高于年以来的历史同期水平。由于一季度金融工作的重点在支持实体经济的抗疫和复产复工上，企事业贷款占比创下了历史极值。
（二）企事业贷款的结构与增速
1、企事业贷款的结构
按期限看，上半年新增的9.15万亿企事业贷款中，中长期贷款新增4.94万亿，占比54％，短贷新增3.11万亿，占比34％，票据融资新增近1万亿，占比10％左右。但注意到，二季度短期贷款仅增加0.6万亿元（占比22％），中长期贷款增加1.87万亿元（占比65％）。相较一季度短贷占比高增的格局（40％），二季度新增短贷占比基本回落至疫情前水平。究其原因，一季度短期贷款的高占比主要是为了在疫情冲击下为企业正常经营提供必要的流动性支持，防止企业出现现金流断裂的情形。而二季度中长期贷款占比取而代之再次回升，则反映金融信贷支持企业复产复工的力度仍在继续提升，给企业提供长期的资金保障，同时货币政策对资金套利的严监管有所见效。
按用途看，上半年新增的9.15万亿企事业贷款中，固定资产贷款新增3.21万亿，占比35％，同比多增亿，经营性贷款新增4.03万亿，占比44％，同比多增2.05万亿。另外在增速上，二季度经营性贷款同比达11％较年初抬升了4.8个百分点，固定资产投资贷款同比达12.1％较年初抬升0.8个百分点。可见为应对疫情冲击，企业经营的金融环境得到了极大的改善，甚至在企业贷款增速上达到了年的高点（图4）。
按行业看，进一步细化企事业中长期贷款的分布，基本可分为：农业、工业、建筑业、服务业。工业囊括了采掘业、制造业、电力燃气水的生产供应业。服务业则囊括了房地产业贷款、基础设施业贷款，和其他服务业。
从上半年情况看，企业中长期贷款主要流向了基础设施业、房地产业，而建筑业、制造业、其他服务业位居其后。
基础设施业：从全国数据看，缺乏Q2数据，但Q1基础设施行业贷款共计增加1.5万亿元（占所有新增贷款21.1％）。从地方代表数据看，广东省上半年新增贷款中，基础设施行业的贷款占比也达到了25％左右。对比之下年上半年基础设施贷款新增仅有1.32万亿元（占比13.7％），我们认为上半年基建行业贷款新增额同比接近翻倍，基建行业新增中长期贷款占企事业单位新增中长期贷款的比重或至少在30％以上。
房地产业：仅就服务业中房地产业的房开贷来看，房开贷上半年新增0.75万亿，占企业中长期贷款比重15％左右。而如果进一步考虑房开贷、个人购房贷款等，上半年房地产贷款占比近年已经持续压降，但仍有25％左右。
服务业（除房地产业）：不含房地产的服务业上半年新增3.08万亿，占企业中长期贷款比重高达60％左右。但这其中大半是基础设施业贷款。
制造业：制造业贷款上半年新增月0.46万亿，占企业中长期贷款比重约9％。
建筑业：参照历史信贷投放数据，排除其他行业新增贷款规模，估计建筑业占企业中长期贷款比重约9％。
2、企事业贷款的增速
区别于信贷结构，各个部门及行业的贷款增速更能够体现政策对信贷结构形成的边际影响。从增速看年以来政策指引信贷扩张的侧重在基建、制造业（19.6％）和普惠小微企业贷款（26.5％），特别加以克制的是房地产贷款（13.1％）。
首先，制造业中长期贷款增速创近年高点。截至5月末，制造业中长期贷款虽然占比小，但同比增速高达19.6％，已经是年2月以来的历史最高水平。特别是高技术制造业中长期贷款同比增速40.9％，在过去几年的高速增长基础上进一步抬升。
其次，服务业中，非房地产服务业中长期贷款vs房开贷增速剪刀差进一步走阔，前者增速持续回升，后者持续下行。自年末开始，非房地产服务业的中长期贷款增速跳升至13.6％超过了房地产业。年二季度，非房地产服务业的中长期贷款增速环比再抬升1.6个百分点至15.6％，而房开贷余额增速不到10％，广义房地产贷款的余额增速也降至了13.1％。
最后，普惠小微企业贷款增速上行。年二季度末，普惠小微贷款余额13.55万亿元，同比增长26.5％，增速比上季末高2.9个百分点。此处所讲的小微企业贷款，指普惠口径下普惠金融领域贷款包括单户授信小于万元的小微型企业贷款、个体工商户经营性贷款、小微企业主经营性贷款。而更广义的普惠金融领域贷款，还额外囊括了、农户生产经营贷款、建档立卡贫困人口消费贷款、创业担保贷款和助学贷款。
（三）住户贷款的结构与增速
上半年住户新增贷款占比接近三成。从结构看，住户贷款有两部分，一部分是个人经营性贷款，另一部分是个人消费贷款。年上半年，个人经营性贷款新增1.21万亿（占比34％），消费性贷款新增2.34万亿占比（66％），消费性贷款中绝大部分新增源自于个人住房贷款达2.29万亿。
再从增速进一步看住户经营性贷款和消费贷款的趋势变化。年二季度末，个人经营性贷款同比增长15.86％，较去年末抬升3.4个百分点，达到年以来的增速新高，也高于房地产贷款、工业贷款、服务业贷款的同比增速。反映二季度在再贷款和创新货币政策工具的作用下，农户和个体工商户在恢复生产经营方面获得了极大的金融支持，有利于这些个体户更快速的从疫情阴影中走出来。
关于个人消费贷款，表现依然低迷，反映个人消费需求较为疲软。二季度末个人消费贷款同比增速13.49％，持续回落，较去年末下降了2.85个百分点。个人消费贷款包括两部分，一部分是个人住房贷款，另一部分是其他消费贷款。二季度末个人住房贷款的余额同比增长15.7％，较去年末仅仅回落1个百分点。其他消费贷款余额同比增长8.6％，较去年末回落6.8个百分点，增速接近减半。疫情冲击下，居民的购房需求存在韧性，但其他消费意愿剧烈下行，要看到消费完全恢复至疫情前仍需要相当长的时间。对应来说，正因为居民消费能力的下降，着重加大对个体经营户的贷款支持才显得尤为必要。
二
PMI数据简评：出口向好的趋势更加明朗
7月制造业PMI为51.1％，前值为50.9％，回升0.2个百分点。具体分项来看：
1）PMI生产指数为54.0％，前值为53.9％。生产指数环比回升0.1个百分点。7月生产端上行幅度较小，与上游材料相关行业生产略有回落有关。螺纹周产量7月在万吨左右，与6月接近万吨的周产量有差距。2）PMI新订单指数为51.7％，前值为51.4％。新订单的进一步回升主要来自出口订单的持续好转。PMI新出口订单指数为48.4％，前值为42.6％。3）PMI从业人员指数为49.3％，前值为49.1％。4）供货商配送时间指数为50.4％，前值为50.5％。5）PMI原材料库存指数为47.9％，前值为47.6％。
7月PMI值得
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